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金吾财讯|招商证券发布研报指，哔哩哔哩-W(09626.HK)2025年首次实现全年盈利，经调整净利润25.9亿元，广告业务同比增长27%。Q4收入83.2亿元（同比+8%），经调整净利润8.78亿元（同比+94%），毛利率提升至37%。 市场表现方面，公司股价近12个月上涨23%，跑赢恒生指数15个百分点。当前股价201.2港元，总市值834亿港元。 行业消息显示，公司核心用户指标持续增长，Q4日均活跃用户1.13亿（同比+10%），日均使用时长107分钟。AI相关内容播放时长增长73%，商业化潜力显著。 个股观点： 1. 广告业务加速，Q4收入30.4亿元（同比+27%），商业化价值释放； 2. 游戏业务受《三国：谋定天下》高基数影响，Q4收入15.4亿元（同比-14%），但新游《逃离鸭科夫》销量破300万份，后续储备丰富； 3. 维持"增持"评级，预计2026-2028年营收333/358/394亿元，经调整净利润31.3/40.1/48.0亿元，对应PE 23.5x/18.4x/15.3x。 风险提示：用户增长不及预期、行业监管风险、UP主流失风险。