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金吾财讯|东方证券发布研报指，恒生指数近期波动，网易-S(09999.HK)25Q4营收275亿元（同比+3%），略低于预期，主因游戏收入递延。GAAP净利润62亿元（同比-29%），Non-GAAP净利润71亿元（同比-27%）。《梦幻西游》端游及《燕云十六声》出海表现亮眼，游戏业务毛利率提升至71%。 行业方面，版号审批常态化，但竞争加剧。网易云音乐25Q4收入20亿元（同比+5%），付费会员及ARPU有望双增，AI音乐平台“天音”推动内容生态。暴雪游戏恢复运营，新品《遗忘之海》预计2026Q3上线，叠加《无限大》等储备，中长期增长可期。 个股层面，东方证券下调2025-27年净利润预测至338/375/433亿元，基于SOTP估值给予目标价200.50港元（现价181.7港元），维持“买入”评级。风险包括新游表现不及预期及版号政策波动。