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10月中旬以来，在美联储12月加息节奏放缓、欧洲能源危机担忧缓解的情况下，美股出现一波反弹。然而，在三季报陆续公布之际，美股反弹持续性存疑。从我们构建的多因子模型来看，美元流动性收紧趋势不会改变，且随着美国经济放缓，美股盈利并不乐观。叠加目前美国通胀回落缓慢、居民消费支出放缓等因素，美股后市跌势虽然会放缓，但是在美联储重启货币政策宽松之前，跌势都不会逆转。

美联储紧缩节奏放缓但不代表放弃紧缩

近期公布的美国经济数据大多数在走弱，这点燃了市场对美联储12月加息放缓的预期。10月19日，美联储发布的最新褐皮书显示，在对需求减弱的担忧日益加剧的情况下，受访者对美国经济的前景变得更加悲观。另外，美国国债市场流动性危机也触发市场对美联储放缓紧缩步伐的预期。

从通胀角度来看，美联储未来只可能放缓加息步伐，但不会改变货币紧缩的大方向。公布的数据显示，美国9月CPI同比和核心CPI同比双双高于预期，核心CPI同比刷新40年高位，表明通胀依旧火热。美联储的议息会议曾表示控制通胀优先于经济增长，最新褐皮书也显示，美国劳动力市场虽有放缓的迹象但依然紧张，工资上涨的压力依然存在，这意味着工资-通胀螺旋尚未解除。在物价方面，尽管几个地区出现了一些放缓，但通胀仍然保持高位。

目前美国通胀主要体现为劳动力成本推动的服务价格上涨，具有更强的黏性，即使CPI同比年内大概率已经见顶，但回落速度缓慢，所以至少到明年上半年美联储都将继续维持紧缩的货币政策。

从美联储缩表来看，美元流动性回笼力度非常大。9月开始，美联储缩表规模上限从原本每月475亿美元扩大至950亿美元，同时美联储还通过加大逆回购规模来回笼流动性，使得银行超额准备金从8月中旬以来加速回落，已经跌破3万亿美元大关。缩表过程中美联储负债端的准备金将下降，而准备金是基础货币，基础货币的下降会使得整个经济体的货币供应收缩，进而从流动性传导的根基开始层层收紧。因此，美股在美元名义利率持续抬升的情况下反弹很难持续。

美国经济放缓增加了美股盈利的压力

从经济增长前景来看，四季度美国经济继续放缓是大概率事件，甚至并不排除明年上半年出现经济衰退的可能。数据显示，美国10月制造业PMI两年来首次跌破荣枯线，服务业PMI连续4个月萎缩。对利率最敏感的美国楼市降温非常明显，根据美国全国房地产经纪人协会（NAR）的数据，美国9月成屋销售总数年化连续第8个月下降，创2007年以来最长连降月数。惨淡的成屋数据凸显按揭贷款利率飙升对房地产市场的负面冲击。

消费方面，由于物价高企、美股下跌带来财富缩水和疫情时发放的政府补贴消耗完毕，美国居民消费支出也出现明显的放缓。9月，美国零售和食品服务销售额同比增速回落至8.6%，低于去年同期的14.5%，环比是零增长。美国居民消费支出在商品消费支出环比下滑带动下出现增速回落。9月，美国居民个人消费支出同比增长9.3%，增速低于去年同期的11.1%，环比仅仅增长0.3%，去年月均环比增速在0.4%左右。

高通胀让许多美国上市公司发出盈利预警，尽管这些公司已经将上涨的成本转嫁给了消费者，但这种提价还能持续多久是个未知数。FactSet的数据显示，华尔街对美股三季报盈利预期的下调幅度是自2020年疫情暴发以来最大的。3月底，华尔街曾预计标普500指数成分股公司三季度利润较去年同期增长9.5%，但现在预计仅增长1.5%。FactSet的数据还显示，标普500指数成分股公司未来12个月的预期市盈率约为15.6倍，低于去年年底的21倍，也低于10年平均水平的17倍。

流动性紧缩可能带来金融市场剧烈动荡甚至小型危机

近两个月，海外金融市场出现了瑞士信贷危机、英国养老金市场危机等事件，根本原因就是美元流动性收缩。美联储的加息和缩表带来全球美元流动性收缩，在经济衰退的条件下，很多问题在实体经济层面都会暴露出来，甚至对金融市场的冲击较低利率环境事情还要放大。

伴随着美联储持续政策收紧，美元持续走强，银行间市场所面临的压力也越来越大：体现银行间市场融资紧张状况以及货币市场风险的重要指标——FRA-OIS利差再次飙升至2022年来的新高，也是最好的例证。

未来一些新兴经济体市场，特别是伴随着未来经济可能到来的衰退，经常账户收支的恶化和美元融资成本的上升，会不会出现金融体系的动荡和危机呢？我认为这种可能性是存在的。

对于大多数基金经理来说，最大的风险实际上来自美债收益率上涨，他们大幅削减股票持有量，并将现金规模提高至20年来的最高水平，以应对可能出现的最坏结果。因此，我们认为10月中旬以来的美股反弹是短期的。

综上所述，从美元流动性紧缩的角度来看，这个进程尚未结束，因此美股下跌的趋势也可能还未结束。只不过，由于美国经济增速放缓、金融市场出现了动荡和部分细分市场的危机，美联储加息力度可能放缓，美股跌势也可能放缓。然而，四季度美股还面临经济增长放缓带来的盈利下行压力，美股投资者可以运用芝商所4种微型E-迷你股指期货合约对冲美国股指的下行风险。这四4种合约分别追踪标普500指数（MES）、纳斯达克100指数（MNQ）、道琼斯工业指数（MYM）和罗素2000指数（M2K）这4个美国主要股指。芝商所这个系列的期货产品流动性充裕，而且具备杠杆方便性，2022年三季度的平均日成交量均达到300万份合约。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0010160）

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